冯辉


【摘要】本文从理论上提出“效率和安全并重”的保障房融资理念，以此为基础对保障房融资创新的制度结构进行类型化设计，在分析经济与社会发展实际情况以及保障房融资实际需要的基础上，从融资功能与法律规制相结合的角度出发，阐释了PPP模式、企业代建与自主开发、弹性回购、债权投资计划、REITs等诸多合同管理创新和金融衍生工具在保障房融资中的具体应用模式，以及相应的风险控制措施，为保障房融资创新的具体模式以及相应的法律规制进路作出了具体而系统的制度设计。
【关键词】保障房；融资；法制建设
【全文】

　　一

　　经济学原理和国外经验都证明，增加保障性住房的供给是平抑住房价格、调控房地产市场的根本及关键。但无论是廉租房、经济适用房、公共租赁房或两限房，融资始终是困扰中国当下保障房建设的瓶颈。以北京为例，根据北京市住建委公布的数据，“十二五”期间北京计划建设和收购各类保障房100万套，2011年的目标是实现新开工和收购保障房20万套、公开配租配售保障房10万套，宏伟的建设计划也给政府带来了巨大的融资压力。长期以来，保障房融资主要依赖土地出让金，国务院住建部要求各地土地出让金中不低于10%的收益要用于保障房的建设。但“土地财政”一方面导致“高地价——高房价”的恶性循环，放大了保障性住房建设的压力；另一方面随着房地产市场调控力度的增大，土地出让金的稳定性也大打折扣。按照土地出让金收益的10%估算，2011年北京土地出让金中用于保障房的资金约为130亿，但按照“十一五”期间北京投资1035亿建保障房解决35万户住房的标准计算，“十二五”期间北京要解决100万户的住房问题至少需要投资3000亿，即2011年北京保障房的投资需求在600亿左右，单凭土地出让金的增长来弥补保障房高达数百亿的资金缺口显然不现实。

　　二

　　其他国家在保障房建设上的融资经验主要有两种模式：一是合同管理机制的创新，比如传统的BOT模式（开发商出资、运营并在获得合理回报后转交政府），以及新兴的PPP模式（国有企业或者特殊法人与私人企业形成项目合作，各方共担责任和风险），这些模式的共同特点均是在传统的民事合同中引入公共因素，通过“公私融合”的政府商事合同吸收社会资金。这种模式可以提高融资效率并增强政府的融资能力，缺点则在于融资的绩效受制于既有的金融资源，而且退出机制的不完善往往导致社会资金踌躇不前。二是金融衍生工具的运用和创新，比如REITs（房地产信托投资基金，政府以及开发商以特定商业不动产的租金收益作为抵押发行有价证券募集资金），金融衍生工具是现代市场经济条件下政府融资从事公共项目建设的主流，其优点在于利用金融的杠杆效应显著放大社会的金融资源以及政府的组织能力，其缺点则在于潜在的、内生的、系统性的风险比较大，倘若缺乏有效的法律规制则往往得不偿失。

　　中国政府在保障房建设融资问题上的实践，除了依靠土地出让金、直接性的银行贷款、财政拨款等传统方法以外，当下的主流是两种进路：一是放开政策，动员各种社会力量参与供给。比如允许并鼓励符合条件的企事业单位自建保障房，或通过土地供应政策、税收政策、价格政策等调动开发商参与保障房建设的积极性，这种利用经济手段激励开发商投资保障房的模式固然比行政命令或强制要科学得多，但往往受制于开发商的意愿以及资金回报约束而难以形成规模效应，无法成为保障房融资的中流砥柱。二是通过地方融资平台公司筹集资金。具体办法一是发行企业债，比如北京市2011年计划由北京住总集团等企业发行保障房企业债约500亿元；二是设立专门的保障房融资平台，比如2011年6月，“北京市保障性住房建设投资中心”成立，由北京市财政出资100亿元作为资本金，初步拟向银行、保险公司和国有企业融资500亿元。地方融资平台采用商业化的机制直接向市场融资，容易产生规模效应，缺点则在于地方融资平台的运作对风险控制有严格要求，倘若仍然依赖财政作隐性担保而忽视融资的风险管控，在保障房收益机制尚不明晰的情况下，往往会增加整个金融业的系统性风险，全面且有效的法律规制必不可少。

　　综上，在保障房建设事关整个房地产市场调控全局的大背景下，无论是基于保障房建设融资的具体需要，还是考虑到特定的制度建设具有的示范效应，研究保障房建设如何创新融资机制，以及如何通过法制建设对融资创新予以有效规制，均具有十分重要、紧迫的理论与现实意义。

　　三

　　1．确立保障房融资创新及其法律规制的基本理念。保障房建设已经成为政府当下最重要的公共事务之一，在市场经济和公私融合的背景下，保障房融资创新应当遵循两大理念：一是效率，二是安全。凡是有利于提高融资效率的创新都应当鼓励，应当敢于和善于突破传统观念、体制和规范的约束，最大程度地利用社会力量和市场机制，发挥政府动员社会资源的能力满足保障房融资的需求。追求效率的同时也不能忽略安全，必须构建相应的风险控制机制，完善保障房融资创新的合规管理，通过经济与社会改革的全局统筹、金融产业的整体完善、融资配套制度的构建以保障融资创新的安全。

　　2．推进保障房融资创新的主要模式。

　　（1）经济适用房和两限房的融资创新。由于具备完善的销售体制，资金收益有保障，经济适用房和两限房可以摆脱财政支持，完全依赖市场资金运作，具体融资模式包括企业代建和企业投资开发。企业代建模式是指资金和土地均来自政府，企业只负责建设，开发完之后由政府回购，企业从建安工程中获取一定比例的管理费作为收益。尽管收益固定微薄，但企业无需融资，承担风险较小，在获取现金流的同时树立品牌形象，并可与政府建立良好关系以加强获取土地的能力。企业投资开发模式是指企业利用自有土地和完整的产业链优势拓展盈利空间，通过上游产业链收益来弥补开发环节较低的盈利水平。经济适用房和两限房融资的风险主要来自政府的回购承诺。如果政府回购延期或分配环节不明，企业不仅可能丧失资金回报，更可能因不良资产而影响企业市值。因此必须通过法律避免政府信用风险、明确分配机制，方能吸引社会资金大规模进入。可以允许企业自行销售一定比例的保障房以降低政策风险，或拓展回购渠道，将保障房分配给未来的招商引资企业，避免因分配机制不清晰导致资金周转变慢。

　　（2）廉租房的融资创新。廉租房是收租型的保障性物业，没有销售环节且租金远低于市场水平，资金回报率难以吸引社会资金。廉租房的融资范围包括前期建设资金和后期运营资金。前期建设资金一般以中央财政补贴为主，公积金贷款、社保基金贷款为辅。企业的收益来自政府回购，或者与商品住宅地块捆绑开发，利用商品房的高额利润填补廉租房的薄利。廉租房的融资压力主要源于后期的持续运营，因为仅凭租金难以支付整个项目的管理费用。新增数百万套廉租房带来了巨额的运营资金需求，所以也不能仅靠政府财政补贴。为了拓展租金收入来源、拉近与市场租金水平的差距，可以利用廉租房项目中的商业或车位租金提高总收入水平，吸引对风险规避要求比较高的资金（如养老基金）参与购买。或者采取“租售并举”模式，将廉租房与经济适用房形成有机衔接，以销售收入分解地方财政的租赁补贴压力。廉租房购房人拥有有限产权，不得直接上市交易，因特殊原因确需转让产权的，经批准由当地政府按原价格并考虑折旧和物价水平等因素进行回购。

　　（3）公共租赁房的融资创新：公租房也属于收租型保障性物业，但保障对象范围更广、层次更高且租金与市场水平差距缩小，因此受到融资成本较低的基金及险资的欢迎。应当鼓励保险资金以债权方式投资公共租赁房项目，由保险资产管理公司通过发行债权计划把百亿级的保险资金借贷给政府的土地储备整理中心，利用这些资金为保障房建设提供前期的土地供应。为了有效推广这一方法，应进一步放开险资投资不动产的法律限制，避免或化解可能涉及的系统性风险。另一种值得在北京尽快推广的融资创新模式是REITs（房地产信托投资基金），以国企的商业、工业等物业资产作为担保，募集资金用于保障性住房建设。设计合理的投资回报方案是吸引社会资金进入公租房的关键，除租金收益外，还应建立合理的退出机制，可规定公租房承租人在租期达到一定年限后可以购买公租房，但再次出售时只能由政府回购，并且回购价格为原销售价格加同期银行存款活期利息。

　　3．构建并完善保障房融资创新的法律规制体系。金融法具有突出的回应性和实践性，要想对保障房的融资创新予以有效规制，就必须针对上述融资模式的具体细节进行针对性的法律供给，在效率和安全之间进行细节化、技术化的权衡，完善系统的法律规制体系。最佳的方案是以地方人大或政府的名义制定地方法规或地方规章，对保障房融资问题的理念、主体、模式、责任等问题作出全面、详尽的规定，至于保险资金投资、土地出让金、保障房回购模式、房地产信托投资等涉及与全国人大、国务院及其部门制定的法律、行政法规、部门规章等相冲突的内容，或者不符合《立法法》立法权限划分的内容，可以采取另案报批、个别试点的方法予以妥善解决。
 
【注释】
 

【参考文献】{1}高广春、侯菊萍：《保障房融资的国际经验》，《银行家》2011年第2期。 
{2}郭琳：《保障房市场融资难题》，《中国投资》2011年第7期。 
{3}王勇：《保障房建设LPFs融资模式探讨》，《财会月刊》2011年第20期。 
{4}周景彤、刘鹏：《中国：债券融资能否助推保障房建设》，《国际金融》2011年第8期。
{5}田一淋：《PPP融资模式：中国住房保障体系的理性出路》，《中国房地产金融》2006年第3期。 
{6}付强：《保障房建设如何融资》，《国际融资》2011年第8期。 
{7}住房和城乡建设部住房保障司，住房和城乡建设部住房公积金监管司编：《国外住房金融研究汇编》，中国城市出版社2009年10月版。 
{8}从公共住房到社会市场——租赁住房政策的比较研究》，王韬译，中国建筑工业出版社2010年版。